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　　2024年业绩承压，2025Q1态势向好，包头和蒙古国项目支撑长期成长

　　金石资源(603505) 投资要点 事件：金石资源发布2024年报和2025年一季报，2024年实现盈利收入27.52亿元，同比增长45.17%；归母净利润2.57亿元，同比增长-26.33%；扣非归母净利润2.59亿元，同比增长-26.11%；毛利率21.06%，同比减少13.52pct。25Q1，实现盈利收入8.59亿元，同比增长91.68%，环比增长-6.87%；归母净利润0.67亿元，同比增长10.46%，环比增长902.93%；扣非归母净利润0.69亿元，同比增长12.67%，环比增长733.38%；毛利率18.49%，同比下降2.12pct，环比提升5.27pct。 锂业务和自有矿山拖累2024年业绩，2025Q1态势向好。2024年报利润下滑，主要有两方面的原因：一是尾泥提锂和江山锂电材料，两个涉锂的项目，受锂业周期性影响，江西金岭计提锂云母存货减值2000多万元，2024年亏损4377万元，导致归母净利润亏损2200多万元；江山锂电材料也亏损1600多万。二是单一矿山的产销量下滑，安全环保投入增加带来成本增加。2024年公司单一萤石共生产萤石精矿38.41万吨，比2023年减少4.25万吨，销售自产萤石精矿39.96万吨，同比也减少4.17万吨。尽管萤石产品价格比上年有所上涨，但由于矿山安全环保整治带来投入加大，以及外购原矿等，成本明显地增加，2024年单一矿山自产萤石精矿毛利率较上年同期减少5.83个百分点。2025年一季度，随着3月份兰溪矿山的复产，目前各主要子公司生产经营基本走上正轨。特别是包头“选化一体”项目，包钢金石生产萤石精粉约20万吨，金鄂博生产无水氟化氢4.95万吨，销售无水氟化氢4.88万吨，对外销售萤石精粉4.66万吨(不含金鄂博氟化工自用部分)。包钢金石选矿平均制造成本已控制在800元/吨以内，无水氟化氢开始盈利，毛利率为10.66%，“选化一体”成本优势逐步体现。 包头和蒙古国项目支撑持续增长。2024年，公司深耕包头“选化一体”项目，逐步实现提质增效；布局蒙古国萤石矿山采选业务，推进基建和配套设施项目，为下一步规模化生产打下基础。1.包头“选化一体”项目产能释放（1）包钢金石选矿项目：2024年，包钢金石3条选矿生产线万吨，全年平均单位制造成本控制在1000元/吨以内，单位制造成本与上年度基本持平。其中，通过金鄂博实现对外销售20.41万吨，自用约38万吨，外销萤石粉毛利率达29.90%，按“选化一体”从选矿端计算，毛利率为54%。（2）金鄂博氟化工公司：项目分两期建设，共建有8条无水氟化氢生产线条氟化铝柔性化生产线条无水氟化氢生产线全年按计划轮候排产，共生产无水氟化氢12.77万吨；年产40万吨硫酸生产线月下旬开始做了带料调试。包头“选化一体”项目2024年度贡献利润约11424.15万元，占公司净利润的44.45%，较上年的7392.07万元增长54.55%，慢慢的变成了公司重要的利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。2.蒙古国项目，先后成立蒙古华蒙金石有限公司（CM Kings FILLC）、蒙古西湖有限公司（Lacwest FILLC），分别作为萤石矿山及预处理、独立浮选厂的运营主体。其中，完成矿山剥离储备25%左右品位的原矿70余万吨，高效建成预处理厂并顺顺利利地进行试生产，并重新核实了资源量。 资源规模和产业链优势突出。公司抓住行业发展机遇，以较低的成本取得了较大的萤石资源储备，已探明的可利用资源储量居全国首位。目前我国单一型萤石矿探明的可利用资源仅为8000万吨矿物量左右，公司萤石保有资源储量约2700万吨矿石量，对应矿物量约1300万吨，且全部属于单一型萤石矿，不仅资源储备总量较大，单个矿山的可采储量规模也较大。2021年初，公司对外投资包头萤石资源综合利用项目，首次进入蕴藏丰富的伴生共生萤石资源领域，为公司未来长期发展提供充足的资源保障，为公司快速提高市场占有率打下坚实的基础。2024年，公司首次扬帆出海，进入矿产资源丰富的蒙古国开发萤石资源，为公司未来在全世界内整合、扩充资源储备打下坚实基础。公司目前拥有国内单一萤石矿山的采矿证规模为112万吨/年，在产矿山8座，选矿厂7家，加上包头“选化一体”项目，公司萤石产量处于全国的绝对领头羊，加上蒙古国项目，预计对未来国内和国际萤石市场的价格也会有较大的影响力。从单个矿山的生产规模看，公司在国内拥有的年开采规模达到或超过10万吨/年的大型萤石矿达6座，其数量在全国领先。随公司在内蒙古“选化一体”铁稀伴生萤石资源回收项目规模化产能的释放，以及下游年产30万吨无水氟化氢/氟化铝柔性化项目的逐步建成投产，规模优势更加凸显。2025年公司计划单一萤石矿计划生产各类萤石产品40万-45万吨；包头“选化一体”计划生产萤石粉60万-70万吨，无水氟化氢18万-22万(包括柔性化生产氟化铝所需的无水氟化氢，无水氟化铝产量视市场销路、价格等安排生产)；蒙古国项目，计划生产10万-20万吨萤石产品。 投资建议：金石资源为国内萤石龙头，资源规模优势突出，不断向氟化工和新能源延伸，包头和蒙古国项目带来增量。由于项目进度和锂及氟化工景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别是42.19(原39.83)/49.30(原51.98)/55.87亿元，同比增长53.3%/16.9%/13.3%，归母净利润分别为5.21(原7.48)/7.06(原9.69)/9.08亿元，同比增长102.6%/35.6%/28.6%，对应PE分别为26.8x/19.8x/15.4x；维持“买入”评级。 风险提示：需求没有到达预期；价格大大波动；产销没有到达预期；项目进度不确定性；安全环保风险。

　　金石资源(603505) 事件描述 金石资源发布2024年年度报告及2025年第一季度报告。2024年公司营收27.52亿元，同比+45.2%；归母净利润2.57亿元，同比-26.3%；2025年一季度营收8.59亿元，同比+91.7%；归母净利润0.67亿元，同比+10.5%。 事件点评 2024年公司收入高增，归母净利润下滑。2024年公司营收大幅度增长主要得益于金鄂博氟化工无水氟化氢产销量明显提升（全年销售11.75万吨，收入10.36亿元，同比+300.4%）；公司归母净利润同比减少主要在于：1）提锂项目所属子公司江西金岭因锂价大幅回落，人工、折旧等固定支出仍然较高，相比2023年归母纯利润是0.19亿元，报告期内子公司归母纯利润是-0.22亿元。同时锂电材料项目转固，两项目合计亏损超0.6亿元；2）无水氟化氢产能释放及成本控制不达目标，毛利率偏低，未能带动净利润增长；3）传统矿山成本上升：矿山安全环保整治导致投入增加（单吨成本推高至1800元/吨），产销量减少，且报告期间公司为发挥选矿优势收购部分原矿生产萤石精矿，致使公司单一矿山自产萤石精矿毛利率同比-5.83pct。 2025年Q1公司收入增速强劲，利润改善明显。一季度公司营收同比大增，主因在于包头“选化一体”项目产能持续释放（金鄂博销售无水氟化氢4.88万吨，萤石粉4.66万吨）；盈利1.15亿元，同比+62.2%，原因主要在于包钢金石选矿平均制造成本降到800元/吨以内，叠加无水氟化氢价格回升，产品毛利率上升至10.7%，较2024年有较大改善。 技术优势构筑护城河，氟化工项目与海外布局产能释放。萤石为战略资源，公司通过“选化一体”模式盘活低品位萤石资源，技术壁垒显著；2025年Q1包钢金石萤石精粉成本降至800元/吨以内，成本优势持续巩固。蒙古项目逐步建成投产，公司正推进原矿生产的矿山剥离及预处理生产，2025年有望实现10-20万吨萤石产品。 投资建议 我们大家都认为，2025年随着包头“选化一体”项目规模效应释放，预计全年营收 延续高增；利润率有望随技术降本、蒙古萤石项目投产回升。公司依托萤石资源稀缺性及产业链整合能力，氟化工及新材料业务双轮驱动，中长期成长逻辑清晰。我们预计，公司25/26/27年归母净利润5.87/6.62/7.22亿元，当前股价对应PE为23/20/19倍数，维持“增持”评级。 风险提示：1、技术路线、产品需求没有到达预期风险；3、蒙古萤石项目开发没有到达预期风险；4、安全生产及环境保护风险。

　　公司信息更新报告：2024营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长

　　金石资源(603505) 2024营收创历史上最新的记录，2025Q1净利润增长10.46%，维持“买入”评级 公司2024年实现盈利收入27.52亿元，同比+45.17%；实现归母净利润2.57亿元，同比-26.33%；经营性现金流5.48亿元，同比+6,841.53%。2025Q1实现盈利收入8.59亿元，同比+91.68%；实现归母净利润0.67亿元，同比+10.46%；经营性现金流1.18亿元，同比+103.83%。公司2024业绩承压主要因：（1）锂业景气下滑影响利润4,169.66万元；（2）锂电材料、蒙古预处理项目转固减利；（3）单一矿产销量减少，安全环保投入增加，毛利率减少5.83pcts；（4）营业收入大幅度增长主要因金鄂博氟化工的无水氟化氢产品实现销售。考虑到萤石行业态势和公司各项目真实的情况，我们适当调整公司2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.76、6.97（前值7.42、9.13）、9.73亿元，EPS分别为0.79、1.14（前值1.22、1.51）、1.61元，当前股价对应PE分别为29.0、20.0、14.2倍，我们看好萤石行情的延续和公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。 公司各项目进展较超预期，压力已过业绩有望持续释放 2024公司各项目进展顺利：（1）单一矿：销量39.96万吨，同比减少9.45%。（2）包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目生产萤石粉57.84万吨，销售74.00万吨。②金鄂博氟化工公司生产无水氟化氢12.77万吨，销售11.75万吨，并对外销售20.41万吨萤石精粉。包头“选化一体”项目2024年度贡献利润约11,424.15万元，占公司净利润的44.45%，同比增长54.55%，慢慢的变成了公司重要的利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。2025Q1态势向好：（1）单一矿：产、销分别约7.8、6.6万吨，同比有所增加。但由于安全环保投入加大以及外购部分原矿加工，毛利率会降低。（2）包头“选化一体”项目：包钢金石生产萤石精粉约20万吨；金鄂博生产无水氟化氢4.95万吨，销售4.88万吨，并外售萤石精粉4.66万吨。包钢金石选矿平均制造成本达800元/吨以内，无水氟化氢因销售价格有所回升以及成本会降低，毛利率达10.66%，“选化一体”成本优势逐步体现。2025经营目标：（1）单一萤石矿产销达40-45万吨；（2）包钢金石生产萤石精粉60-70万吨，金鄂博生产无水氟化氢（氟化铝）18-22万吨；（3）蒙古项目计划生产10-20万吨萤石产品。 风险提示：项目进展没有到达预期，产品价格大大下滑，下游需求没有到达预期。